2013年《證券投資基金法》發布以來，私募行業進入到合規發展的快車道。這其中私募證券類基金以其特有的投資方式、管理模式、交易流程、投資范圍，成為私募基金三大種類之中發展最為穩定的一類。但在私募證券類基金快速發展的同時，不可忽視的是證券市場下行對私募證券類基金的影響，同時相關風險事件頻出。
針對于此，筆者梳理私募證券類基金相關法律風險要點，以助力私募證券類基金合規、穩健發展！

一、私募證券類基金監管體系

       (一)法律層面 

       《證券法》——2019 年修訂《證券投資基金法》 《公司法》、《合伙企業法》《合同法》 《信托法》 《企業所得稅法》、《個人所得稅法》
       ( 二)行政規章及規范性文件【由于涉及私募基金領域規章、自律規則眾多，以下僅列舉關聯度較高、較為重要文件】 
       私募投資基金監督管理暫行辦法證券期貨市場誠信監督管理辦法證券期貨投資者適當性管理辦法《證券期貨投資者適當性管理辦法》起草說明證券期貨經營機構私募資產管理業務運行管理暫行規定私募投資基金服務業務管理辦法(試行) 《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范 1-4 號》 私募基金登記備案相關問題解答1-15 私募投資基金合同指引 1-3 號 私募投資基金管理人內部控制指引 私募投資基金募集行為管理辦法 私募投資基金信息披露管理辦法 私募投資基金備案須知(2019 版) 基金募集機構投資者適當性管理實施指引 證券公司私募投資基金子公司管理辦法 證券公司另類投資子公司管理規范 私募基金管理人登記申請材料清單私募基金信息披露備份系統定向披露功能常見問題解答關于證券期貨經營機構從事私募資產管理業務投資經理登記的通知
       (三)監管主體概述 
       根據《證券投資基金法》規定，國務院證券監督管理機構依法履行監督職責，即由證監會負責私募證券類基金的監督與管理。同時依據《證券投資基金法》授權， 中基協負責行業自律管理，負責行業內部自律規則制定、私募基金管理人登記、 私募基金產品備案、監督私募基金管理人及其員工從業行為等。
因此，中基協雖名為自律組織，但事實上扮演私募行業實際監管者角色。 

       二、私募證券類基金法律風險要點梳理

      私募證券類基金從生到死，可分為三個階段，即私募證券類基金管理人登記階段、 私募證券類管理人運營階段、私募證券類管理人注銷階段。在登記階段按照《私募基金管理人登記須知》(2018 年 12 月版)等自律規則要求即可完成辦理，主 要關注點在于高管團隊是否符合要求、是否有符合要求的辦公場地、相應的內容規章、制度是否完善等。在注銷階段，則按照中基協要求在系統中提交相應注銷 材料，完成管理基金清算工作即可。因此，私募證券類基金法律風險要點在于運營階段，下面就運營階段的法律風險 將逐一羅列分析。 

       1、私募證券類基金產品立項階段關注重點

       私募證券類基金產品立項階段，不僅僅關系到后面產品怎么投資、如何備案的問 題，還關系到后續產品運營管理過程中，出現風險如何應對的問題。因此，在立 項階段需格外注意以下四點內容: 
       a 托管篩查 
       配合托管機構進行合理且有效的盡職調查，他們篩選我們的同時，我們也篩選他們，主要考慮費率，托管立項速度，監管賬戶的便利性，還有投資者的托管認可度，當然還有其他關系因素，一般而言，證券類托管難度不大，需考慮可以協助管理人進行宣傳和引薦更多投資者的托管機構會更好。 
       b 基金風控 
       必須全程跟進產品立項、備案和發行過程，把控所有的合規問題，包括但不限于: 產品的業績預期基準，基金經理的穩定，和過往業績，以及核心策略的回報率， 整個團隊的穩定性，以及二級市場中對于特定投資項目的股東限制、投向限制、 增減持限制，以及其他的投顧協議約定，嚴格把控平倉線和預警線的情況，保證合規優先和風險的穩定。
       c 嚴格內控 
       對于交易員，基金經理相關工作的所有細節進行電子化或者書面的記錄和保存，保證他們行為的合法合規，防止虛假交易、老鼠倉等各類違規行為的發生。
       d 投顧相關 
       與具有資質的條件的投顧方能開展合作，同時投顧協議務必結合基金合同的相關條款，防止突破虧損線，或者其他無法止損的情況發生。同時最好讓投顧一起進入基金項目，保證一個優先劣后的底層兜底可能。投顧的盡職調查和篩選也是一 個大難題，風控要一同跟進。

       2、私募證券類基金募集階段關注要點

       根據 2019 版私募基金備案新規內容，在募集階段需履行規范要求如下: 
       1.募集推介材料(募集推介材料內容應當與基金合同內容實質一致) 2.風險揭示書 3.募集完畢要求 4.合格投資者5.工商登記 6.明示基金信息 其中需重點關注以下三點內容:
       a 非法集資風險排除
       注意證券類 200 人上限，合伙類的 50 人上限，必須是真實標的，真實項目。
       b 合格投資者審核 
       對投資者的信息真實性承諾要把控更嚴，所有資產證明都需留存，按最新的要求來，建立合理的投資者數據庫和產品風險數據庫，進行合理適當的調整，保證投資者的合理分配風險和投向。
        同時需注意《全國民商事審判工作會議紀要》中對于金融消費者權益保護案件審理內容，其中提到適當性義務是指賣方機構在向金融消費者推介、銷售等高風險等級金融產品，以及為金融消費者參與高風險等級投資活動提供服務的過程中，必須履行的了解客戶、了解產品、將適當的產品(或 者服務)銷售(或者提供)給適合的金融消費者等義務。
         因此，一方面要做好投資者資質審核，完善投資者資產證明文件的提交與保存， 另一方面要做好投資者風險測評、風險揭示等工作，避免發生向投資者推薦不符合其風險承受能力的產品情況。
       c 宣傳廣告、ppt、募集說明書的要求 
      廣告和微信宣傳頁，一律按照私募基金募集管理辦法的要求，對項目的基本情況表，業績比較基準，限定過的特定對象程序，還有過激、絕對語言的排除，非保本，合理的限定的結構化比例等等，必須一一排查。 
       d 路演合規管理 
       必須參照募集管理辦法的細則做，避免出現針對于不特定對象的路演活動。

       3、私募證券類基金投資階段關注要點

       私募證券類基金在投資階段有三大禁止性規定，即:
       a.禁止剛性兌付 
       即管理人的實際控制人、股東、關聯方及相關募集機構不得向投資者承諾最低收 益、本金不受損失，或限定損失金額及比例。投資者獲得的收益，應當與投資標的的實際收益相匹配，管理人不得按照類似存款計息方式計提并支付投資者收益。 私募證券類基金管理人不得通過設置增強基金、不得返還費用調節收益、不得設置安全墊 
       b.禁止資金池 
       私募證券類基金產品需單獨管理、單獨建賬、單獨核算。不得開展資金池業務，不得期限錯配、短募長投、分離定價、滾動發行、集合運作等違規行為。
       c.禁止投資單元 
       投資單元分為縱向投資單元和橫向投資單元，主要針對私募基金中規避備案義務、差異化對待投資者的行為。 
因此，在投資階段要格外注意上述行為，避免因上述行為導致產品發生風險，并遭到中基協、證監會的處罰。同時就剛兌協議，要注意其無效的法律風險。根據《全國民商事審判工作會議紀要》第 92 條:信托公司、商業銀行等金融機構作為資產管理產品的受托人與受益人訂立的含有保證本息固定回報、保證本金不受損失等保底或者剛兌條款的合同，人民法院應當認定該條款無效。受益人請求受托人對其損失承擔與其過錯相適應的賠償責任的，人民法院依法予以支持。
        除上述禁止性規定外，私募證券類基金在投資運作方面還需注意如下要點: 
        d.關聯交易問題 
       關聯方范圍在 2019 版私募備案須知中有詳細列明，注意是基金管理人、投資者、管理人管理的其他私募基金等。就關聯交易，要防范利益沖突問題，即一方面要建立關聯交易風控體系(基金合同中明確關聯交易安排、風險揭示書中特別明確)，將投資者利益優先，另一方面不得進行與關聯方之間利益輸送、內幕交易、操縱證券市場的行為。 
       e.公平交易問題 
       這里需注意私募證券類管理人旗下私募基金同日同向交易、同日反向交易、投資機會分配(非公開發行股票申購)等操作違反公平交易的行為，避免不同基金產品之間相互利益輸送，損害投資者權益。 
       f.內幕交易問題 
       內幕信息通常指證券交易活動中，涉及發行人經營、財務或對發行人證券的市場價格有重大影響的尚未公開信息。根據《證券法》第五十三條規定:證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人，在內幕信息公開前，不得買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券。 持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有公司百分之五以上股份的自然人、 法人、非法人組織收購上市公司的股份，本法另有規定的，適用其規定。
        內幕交易行為給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任。 
       其中內幕信息知情人范圍包括:(一)發行人及其董事、監事、高級管理人員; (二)持有公司百分之五以上股份的股東及其董事、監事、高級管理人員，公司的實際控制人及其董事、監事、高級管理人員;(三)發行人控股或者實際控制的公司及其董事、監事、高級管理人員;(四)由于所任公司職務或者因與公司業務往來可以獲取公司有關內幕信息的人員;(五)上市公司收購人或者重大資 產交易方及其控股股東、實際控制人、董事、監事和高級管理人員;(六)因職務、工作可以獲取內幕信息的證券交易場所、證券公司、證券登記結算機構、證券服務機構的有關人員;(七)因職責、工作可以獲取內幕信息的證券監督管理機構工作人員;(八)因法定職責對證券的發行、交易或者對上市公司及其收購、重大資產交易進行管理可以獲取內幕信息的有關主管部門、監管機構的工作人員; (九)國務院證券監督管理機構規定的可以獲取內幕信息的其他人員。 
       g.老鼠倉問題 
       老鼠倉是指金融機構從業人員在用公有資金拉升股價之前，先用自己個人(機構負責人，操盤手及其親屬，關系戶)的資金在低位建倉，待用公有資金拉升到高位后個人倉位率先賣出獲利的行為。在私募證券類基金中老鼠倉通常表現為投資經理或其他從業人員利用其管理的私募證券類基金買入或拉升某只股票，事先通過自己控制的其他賬戶或朋友、親戚賬戶在低位買入，然后在基金將股價拉升后，個人提前賣出獲利?；鸸芾砣思捌鋸臉I人員利用基金財產或職務之便為基金投資者以外他人謀取利益的，已被《私募基金監管暫行辦法》明令禁止。
       同時私募基金管理人、從業人員存在上述行為還將面臨行政處罰，嚴重者，還將觸犯刑法中“利用未公開信息交易罪”，而面臨刑事處罰。 
       h.操縱證券市場問題 
       根據《證券法》第五十五條:禁止任何人以下列手段操縱證券市場，影響或者意 圖影響證券交易價格或者證券交易量: (一)單獨或者通過合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者 連續買賣; (二)與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易; (三)在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易; (四)不以成交為目的，頻繁或者大量申報并撤銷申報; (五)利用虛假或者不確定的重大信息，誘導投資者進行證券交易; (六)對證券、發行人公開作出評價、預測或者投資建議，并進行反向證券交易; (七)利用在其他相關市場的活動操縱證券市場; (八)操縱證券市場的其他手段。操縱證券市場行為給投資者造成損失的，應當依法承擔賠償責任。 
操縱證券市場行為不僅僅面臨民事賠償責任，還面臨刑法第 182 條操縱證券、期貨罪的刑事追責。
       根據最高法、最高檢《關于辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》第一條行為人具有下列情形之一的，可以認定為刑法第一百八十二條第 一款第四項規定的“以其他方法操縱證券、期貨市場”: (一)利用虛假或者不確定的重大信息，誘導投資者作出投資決策，影響證券、 期貨交易價格或者證券、期貨交易量，并進行相關交易或者謀取相關利益的; (二)通過對證券及其發行人、上市公司、期貨交易標的公開作出評價、預測或 者投資建議，誤導投資者作出投資決策，影響證券、期貨交易價格或者證券、期 貨交易量，并進行與其評價、預測、投資建議方向相反的證券交易或者相關期貨 交易的; (三)通過策劃、實施資產收購或者重組、投資新業務、股權轉讓、上市公司收 購等虛假重大事項，誤導投資者作出投資決策，影響證券交易價格或者證券交易 量，并進行相關交易或者謀取相關利益的; (四)通過控制發行人、上市公司信息的生成或者控制信息披露的內容、時點、 節奏，誤導投資者作出投資決策，影響證券交易價格或者證券交易量，并進行相 關交易或者謀取相關利益的; (五)不以成交為目的，頻繁申報、撤單或者大額申報、撤單，誤導投資者作出 投資決策，影響證券、期貨交易價格或者證券、期貨交易量，并進行與申報相反 的交易或者謀取相關利益的; (六)通過囤積現貨，影響特定期貨品種市場行情，并進行相關期貨交易的; (七)以其他方法操縱證券、期貨市場的。 

       4、私募證券類基金管理階段關注要點

       根據備案新規內容，在管理階段需履行規范要求如下:
       1.封閉運作 2.基金杠桿 3.關聯交易 4.維持運作機制 5.材料信息完整 6.信息披露 7. 基金年度報告及審計要求 8.重大事項報送
     其中需重點關注以下三點內容: 
       a.維持運作機制 
       即基金合同及風險揭示書中要明確約定在管理人客觀上喪失繼續管理私募投資 基金的能力時，基金財產安全保障、維持基金運營或清算的應急處置預案和糾紛 解決機制。在責任劃定上，即使協會注銷了私募基金管理人的資格，基金管理人 仍舊需妥善處置在管基金財產，保障投資者合法權益。 因此，在管理過程中要做好最壞打算，一旦產品發生風險，要做好應對機制，避 免因產品風險波及到管理人自身。
       b. 基金年度報告及審計要求 
       私募管理人應當在規定時間內向協會報送私募投資基金年度報告。年度報告的財務會計報告應當經過審計。會計師事務所接受管理人、托管人的委 托，為有關基金業務出具的審計報告等文件，應當勤勉盡責，對所依據的文件資料內容的真實性、準確性、完整性進行核查和驗證。其制作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給他人財產造成損失的，應當與委托人承擔連帶賠償責任。 
       c. 重大事項報送 
       私募投資基金發生以下重大事項的，管理人應當在 5 個工作日內向協會報送相關事項并向投資者披露：管理人、托管人發生變更的基金合同發生重大變化的基金觸發巨額贖回的涉及基金管理業務、基金財產、基金托管業務的重大訴訟、仲裁、財產糾紛的投資金額占基金凈資產 50%及以上的項目不能正常退出的、對基金持續運行、投資者利益、資產凈值產生重大影響的其他事件

       5 、私募證券類基金退出階段關注要點

       a.基金合同的終止、解除與基金清算 
       基金合同應當明確約定基金合同終止、解除及基金清算的安排。對于協會不予備 案的私募投資基金，管理人應當告知投資者，及時解除或終止基金合同，并對私 募投資基金財產清算，保護投資者的合法權益。
       管理人在私募投資基金到期日起的 3 個月內仍未通過AMBERS 系統完成私募投資基金的展期變更或提交清算申請的，在完成變更或提交清算申請之前，協會將 暫停辦理該管理人新的私募投資基金備案申請。 
        b.投資糾紛如何應對處理 
     1.適當性環節必須做到天衣無縫，不管是錄音錄像還是文本資料的存檔，都做到 有法可依，有理有據，程序在這里大于實體。這些資料完整保存，將是后面訴訟 過程中的關鍵證據。 
       2.發生糾紛，優先合理解釋和安撫投資者，并協助股東對實際情況進行分析，給予投資信心，并對基金經理交待實情，延長周期并解除合適的限制條款，讓基金有機會，同時可以配合股東的兜底抽屜進行安排。
     3.實在無法解決，訴訟之，只要程序合理，基金管理人履行了相關義務，無其他 違規行為，則基金產品風險由投資者自擔，但后續品牌可能面臨重塑問題。 

       三、私募證券類基金法律風險要點總結

       1、管理人層面 
       防牌照注銷風控，季報、年報、信息披露管控風險、異常情況管控風險
        2、產品層面 
       交易設計合規、交易對手資質合規、合同設計合規、信息披露合規
       3、人員層面 
       銷售從業資格合規管理、定期培訓風控、產品結構培訓、銷售合規培訓
       4、投資者層面 
       投資者基本教育、投資者信息真實性驗證、資產證明真實性驗證、履行好適當性義務 
       5、交易對手層面 
       對手資質驗證、對手過往風險排查、法人及控股股東信譽及資質排查、同業范圍內盡調